美聯(lián)儲給中國央行出了一道難題

水多了加面，面多了加水，這就是全球貨幣當(dāng)局決策時(shí)的做法。盡管所有人都知道無窮無盡下去最后結(jié)果是耗光所有資源，但他們似乎別無選擇。
眼下全球經(jīng)濟(jì)似乎又到了面多缺水的時(shí)候，美聯(lián)儲忙著加水，決定把寬松貨幣政策從2013年推遲到2014年，并可能再推QE3。這卻給中國人民銀行出了一道難題，是繼續(xù)下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，還是繼續(xù)觀望？

讓我們首先弄清楚造成目前面多水少的原因是什么？歐債危機(jī)和全球經(jīng)濟(jì)前景堪憂導(dǎo)致投資者信心不足，投資者紛紛買入美元避險(xiǎn)，直接帶來美元需求的上升，造成美元供給緊缺，在外匯市場，美元價(jià)格不斷上漲。這種狀況曾經(jīng)在2008年金融危機(jī)的時(shí)候出現(xiàn)過，不過，后來因?yàn)槊缆?lián)儲對抗金融危機(jī)將利息降到零，并連續(xù)推出兩期量化寬松政策，廉價(jià)美元涌入全球市場，美元的上漲勢頭被迅速遏制，投資者轉(zhuǎn)向買入黃金、原油、銅等大宗商品避險(xiǎn)。

現(xiàn)在，美聯(lián)儲又故伎重演，意味著接下來兩年廉價(jià)美元仍然會(huì)充斥市場。這不，美聯(lián)儲主席伯南克的話音剛落，從黃金到基本金屬，從軟商品到谷物等大宗商品市場應(yīng)聲上漲。2012年1月份，紐約黃金就上漲了11%，銅上漲了9%，棉花、白糖、大豆、玉米和小麥都出現(xiàn)不同程度的價(jià)格上漲。

輸入性通脹和熱錢是否卷土重來？

去年年底，中國人民銀行開始降低存款準(zhǔn)備金率，市場預(yù)期存款準(zhǔn)備金率已經(jīng)進(jìn)入下降通道，貨幣政策重新寬松似乎指日可待。央行下調(diào)存款準(zhǔn)備金率的判斷是基于這樣一些預(yù)期做出的：第一是外匯從流入轉(zhuǎn)向流出，不用再發(fā)基礎(chǔ)貨幣對沖外匯占款了；第二是CPI進(jìn)入拐點(diǎn)，通脹未來將持續(xù)下降；第三是商業(yè)銀行已經(jīng)無錢可貸，實(shí)體經(jīng)濟(jì)下滑，尤其是中小企業(yè)面臨資金鏈斷裂。

但是，美聯(lián)儲選擇廉價(jià)美元的戰(zhàn)略，情況可能發(fā)生轉(zhuǎn)變。國際熱錢將卷土重來，流入中國的外匯占款可能重新增長，央行不得不繼續(xù)對沖；另外，國際大宗商品價(jià)格飆升在今后一段時(shí)間將會(huì)繼續(xù)給中國帶來輸入性通脹壓力，CPI高位運(yùn)行很難降下來。美聯(lián)儲封殺了央行繼續(xù)寬松的空間。
美國、歐洲和日本等全球主要的經(jīng)濟(jì)體為刺激經(jīng)濟(jì)都把貨幣政策維持在寬松狀態(tài)，美國為復(fù)蘇制造業(yè)必然繼續(xù)支持美元貶值，2009年瀕臨破產(chǎn)的通用汽車已經(jīng)重新奪回了全球頭把交椅。

另一方面，全球經(jīng)濟(jì)滯脹的陰影并沒有離我們遠(yuǎn)去，史無前例的全球性寬松貨幣政策必然會(huì)帶來一場空前絕后的全球性通脹。一切都要看歐債危機(jī)和美聯(lián)儲之間博弈的結(jié)果。

我們看到的情況是歐債危機(jī)正在促使歐元區(qū)走向統(tǒng)一財(cái)政，壞事變成好事；而歐債危機(jī)的沖擊并沒有意料中那樣糟糕，歐元區(qū)主權(quán)國家債券發(fā)行利率并沒有出現(xiàn)上升，反而有所下降。歐元區(qū)救助機(jī)制和國際貨幣基金組織都有應(yīng)對不測的準(zhǔn)備，不會(huì)發(fā)生雷曼倒閉那樣的沖擊波，歐債問題更像一場慢性病，解決起來需要一個(gè)漫長的過程。

一旦歐債危機(jī)緩解，廉價(jià)美元重新占據(jù)上風(fēng)，央行寬松貨幣政策幾乎沒有指望，中國可能更多借助財(cái)政政策來刺激經(jīng)濟(jì)；一旦歐債危機(jī)占了上風(fēng)，全球經(jīng)濟(jì)再陷危機(jī)泥潭，或者中國經(jīng)濟(jì)有硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)，央行才可能大膽放松貨幣政策。

2012年，歐美經(jīng)濟(jì)體因?yàn)榇嬖谥鳈?quán)債務(wù)危機(jī)只能選擇貨幣政策來刺激經(jīng)濟(jì)，財(cái)政政策空間很??；而中國的情況剛好相反，政府的財(cái)政收入增長很快，財(cái)政有大量盈余，財(cái)政政策有很大的空間來刺激經(jīng)濟(jì)增長，貨幣政策則被美聯(lián)儲的廉價(jià)美元綁住了手腳，一旦貨幣政策重新寬松，通脹又會(huì)抬頭，歷時(shí)兩年的宏觀調(diào)控成果可能毀于一旦。如果這樣的判斷成立，今年，黃金等大宗商品可能有比較好的表現(xiàn)，而股市很難有牛市可言。