順網(wǎng)科技：聯(lián)運(yùn)超預(yù)期，平臺(tái)價(jià)值認(rèn)知加速

平臺(tái)流量是業(yè)績(jī)持續(xù)綻放的基礎(chǔ)，國內(nèi)平臺(tái)商與內(nèi)容提供商估值倒掛現(xiàn)象有望改變：從業(yè)績(jī)持續(xù)綻放的騰訊、網(wǎng)易、搜狐暢游，以及逐步暗淡的昔日巨頭盛大、完美等游戲企業(yè)發(fā)展史中，我們不難發(fā)現(xiàn)，自有流量(用戶)是游戲企業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)的關(guān)鍵，在當(dāng)今內(nèi)容同質(zhì)化泛濫、復(fù)制成本較低的背景下，唯獨(dú)平臺(tái)自有流量?jī)?yōu)勢(shì)能夠形成堅(jiān)實(shí)壁壘。相比項(xiàng)目制運(yùn)作的游戲內(nèi)容提供商，具備大量高粘性用戶基礎(chǔ)的流量平臺(tái)應(yīng)享受估值溢價(jià)，在成熟市場(chǎng)上市的奇虎360、騰訊、Facebook、Zynga等互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)與淘米無線、Gameloft、動(dòng)視暴雪等游戲內(nèi)容提供商之間20倍的平均估值溢價(jià)應(yīng)證了這個(gè)道理。在國內(nèi)對(duì)游戲行業(yè)認(rèn)知不斷走向成熟的過程中，我們認(rèn)為，以順網(wǎng)為代表的游戲平臺(tái)商與以掌趣、中青寶為代表的內(nèi)容提供商之間的估值倒掛現(xiàn)象有望得到改變。

蝌蚪頁游聯(lián)運(yùn)平臺(tái)近期開服數(shù)同比增長(zhǎng)767%大超預(yù)期：蝌蚪頁游聯(lián)運(yùn)平臺(tái)擁有超2500萬用戶，已成自有流量實(shí)現(xiàn)持續(xù)變現(xiàn)的現(xiàn)實(shí)寫照：根據(jù)FM4399的統(tǒng)計(jì)顯示，蝌蚪平臺(tái)4月開服104組，單月同比增長(zhǎng)767%，環(huán)比增長(zhǎng)18%，增速大幅超出我們的預(yù)期。隨著非網(wǎng)吧用戶占比持續(xù)提升，以及游戲精品化拉動(dòng)ARPU和開服數(shù)向一線平臺(tái)接近，蝌蚪平臺(tái)全年跨越式增長(zhǎng)基本無虞。

獨(dú)家代理和自研游戲?qū)⒊上掳肽曛匾袋c(diǎn)：從網(wǎng)易、騰訊、迅雷等企業(yè)發(fā)展史中也不難發(fā)現(xiàn)，但凡自有流量平臺(tái)切入游戲內(nèi)容的企業(yè)，基本無一例外地在當(dāng)年或次年出現(xiàn)了業(yè)績(jī)井噴，反映了"游戲"這類高ARPU值兌現(xiàn)工具對(duì)流量平臺(tái)盈利的重要性。根據(jù)17173的報(bào)道，順網(wǎng)將攜《忍龍》以及熱門網(wǎng)絡(luò)小說改編游戲《絕世唐門》等獨(dú)代或自研游戲亮相本年ChinaJoy BTOB展區(qū)，標(biāo)志著順網(wǎng)正式以平臺(tái)身份切入游戲內(nèi)容市場(chǎng)，并躋身于主流游戲企業(yè)的行列。

看好公司蝌蚪、云海、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品線，以及外延式擴(kuò)張能力：1.通過異地?cái)?shù)據(jù)漫游、影視聚合、棋牌、輕電商等應(yīng)用和服務(wù)創(chuàng)造用戶粘性或價(jià)值兌現(xiàn)工具的云海平臺(tái)；2.利用蝌蚪平臺(tái)既有用戶基礎(chǔ)，將輕電商及游戲聯(lián)運(yùn)服務(wù)延伸至手機(jī)端的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展路徑；3.公司吉?jiǎng)倏萍嫉恼霞爸鳂I(yè)領(lǐng)域內(nèi)的外延式擴(kuò)張；在不考慮獨(dú)家代理及自研游戲、外延式擴(kuò)張等彈性因素貢獻(xiàn)的增量利潤(rùn)下，我們預(yù)計(jì)2013-2015年EPS分別為：1.05、1.54、2.20元。