需求不足局面短期難以改變

2012年中國經(jīng)濟(jì)以7.8%的增速收官，四季度中國經(jīng)濟(jì)增長7.9%，結(jié)束連續(xù)6個季度的下行趨勢（若按初步核算數(shù)則為連續(xù)7個季度下行），經(jīng)濟(jì)已經(jīng)越過三季度的短周期底部。

這輪經(jīng)濟(jì)下行從2011年第二季度開始到去年三季度結(jié)束，向下探到新世紀(jì)以來的最低年度增速，若考慮到2010年的逐季回落趨勢，本輪周期具有跨期較長和調(diào)整較深的特點(diǎn)。從1992年有經(jīng)濟(jì)季度增速數(shù)據(jù)以來，歷史上僅出現(xiàn)3次持續(xù)時間為6個季度的經(jīng)濟(jì)下行。其中1993年一季度到1994年二季度，是由于經(jīng)濟(jì)過熱下的主動調(diào)控，經(jīng)濟(jì)增速由1992年的14.2%降到1993年14%，再到1994年13.1%；第二次是2007年三季度到2009年一季度，由于世界金融危機(jī)導(dǎo)致外需驟減，經(jīng)濟(jì)增速從2007年二季度的15%被動驟減到2009年一季度的6.6%。

主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)在去年四季度逐月改善，官方制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）連續(xù)3個月處于擴(kuò)張區(qū)域，表明經(jīng)濟(jì)整體正延續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢，同時1月匯豐制造業(yè)PMI初值采購量指數(shù)和購進(jìn)價格大幅攀升，表明制造業(yè)企業(yè)對市場預(yù)期顯著改善。

但經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)實(shí)需求仍相對不足。去年12月官方PMI原材料庫存指數(shù)在連續(xù)3個月回升后再次回落0.6個百分點(diǎn)至47.3%，表明制造企業(yè)整體上去庫存仍未見底；此外，12月產(chǎn)成品庫存指數(shù)回升0.6個百分點(diǎn)至49.4%，產(chǎn)成品庫存持續(xù)減少（力度減弱）?？傮w上看，企業(yè)仍在去庫存，對市場需求仍呈謹(jǐn)慎態(tài)度。今年1月份市場也給出了部分印證。1月匯豐PMI初值原材料庫存指數(shù)環(huán)比下降、積壓訂單指數(shù)環(huán)比增加，同時產(chǎn)成品庫存指數(shù)小幅下降，該組合表明經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)實(shí)需求能力仍相對不足；1月新增訂單指數(shù)初值環(huán)比下降也佐證這一判斷。相關(guān)數(shù)據(jù)表明，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)仍未到達(dá)庫存回補(bǔ)階段。
在傳統(tǒng)行業(yè)產(chǎn)能普遍過剩的大背景下，貢獻(xiàn)經(jīng)濟(jì)增量約四成的制造業(yè)現(xiàn)實(shí)需求不足是制約經(jīng)濟(jì)增長格局的決定性因素（制造業(yè)產(chǎn)出不僅直接帶動經(jīng)濟(jì)，同時制造業(yè)投資在整個投資中占比超過30%）。

對于未來經(jīng)濟(jì)增長，我們認(rèn)為，在"調(diào)結(jié)構(gòu)"、"轉(zhuǎn)方式"成為施政基調(diào)下，國內(nèi)需求將呈現(xiàn)溫和增長格局，需求不足局面短期難以改變。

首先，結(jié)構(gòu)調(diào)整將制約需求過快增長。對于2013年的經(jīng)濟(jì)增速，我們保持在8%左右的判斷。如果政府愿意高的經(jīng)濟(jì)增長，用老的經(jīng)濟(jì)增長路數(shù)短期內(nèi)做到更高還是很容易的，但我們認(rèn)為，這發(fā)生的可能性很小。種種跡象表明，新的中央決策層已展現(xiàn)出強(qiáng)有力的"調(diào)結(jié)構(gòu)"、"轉(zhuǎn)方式"的決心和信心，中國經(jīng)濟(jì)社會的眾多層面都期待新的改革舉措，期待由以往被動的以單個事件推動的個別領(lǐng)域的碎片化改革向由上而下的系統(tǒng)設(shè)計和協(xié)同改革過渡。

當(dāng)然，這將是個長期化的過程。但筆者相信，新一屆中央政府將會盡最大努力促成這一開端，客觀條件基本具備且轉(zhuǎn)型壓力無法回避（2012年較低的經(jīng)濟(jì)增速下就業(yè)依然良好、民眾對經(jīng)濟(jì)增長質(zhì)量的日益重視以及自我覺醒）。在這樣的判斷下，我們認(rèn)為，只要就業(yè)形勢良好，就不可能有大規(guī)模刺激政策出臺。如果這個邏輯成立，經(jīng)濟(jì)將在以能足夠吸納就業(yè)和保證必要的企業(yè)盈利和政府財政的增速下進(jìn)入一個緩升通道，為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和發(fā)展方式轉(zhuǎn)變爭取和創(chuàng)造有利的時間和空間。我們認(rèn)為，本屆中央決策層將會以"功成不必在我"的氣魄統(tǒng)籌當(dāng)前與長遠(yuǎn)，不會為了一時一地的短期行為而損害經(jīng)濟(jì)的長期健康發(fā)展。

尤其需要指出的是，2012年在經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行壓力下，就業(yè)形勢保持總體穩(wěn)定。數(shù)據(jù)顯示，2012年城鎮(zhèn)新增就業(yè)1188萬人，城鎮(zhèn)登記失業(yè)率為4.1%，超額完成2012年度"城鎮(zhèn)新增就業(yè)900萬人以上，城鎮(zhèn)登記失業(yè)率控制在4.6%以內(nèi)"的年度預(yù)期目標(biāo)。在就業(yè)壓力不太大、政績考核多元化的情況下，政府便少了追高GDP的動機(jī)。

其次，當(dāng)前房價反彈力量有所加強(qiáng)，對今年房地產(chǎn)投資形成一定的制約。我們認(rèn)為，房地產(chǎn)調(diào)控具有長期性，在可供替代的經(jīng)濟(jì)調(diào)控手段推行之前，行政性調(diào)控不可避免。當(dāng)前房地產(chǎn)新開工和施工面積都在低位，尤其新開工面積已連續(xù)9個月負(fù)增長，這也不利于今年（上半年）房地產(chǎn)投資的增長（房地產(chǎn)投資在較低的絕對水平下將有一定的恢復(fù)性增長）。

此外，制造業(yè)也需要時間調(diào)整。自從2012年下半年以來，工業(yè)企業(yè)出廠價格與購進(jìn)價格差呈持續(xù)好轉(zhuǎn)態(tài)勢，但我們預(yù)計，隨著企業(yè)盈利改善和去庫存結(jié)束，到今年下半年制造業(yè)投資才有望改善。1月份匯豐PMI初值購進(jìn)價格大幅上漲2個百分點(diǎn)至54.6，而出廠價格下降0.4個百分點(diǎn)至51.3，表明制造業(yè)企業(yè)，尤其中小制造業(yè)企業(yè)的利潤空間進(jìn)一步壓縮，需警惕中小制造性企業(yè)增收難增利的困局。

最后，企業(yè)投資的內(nèi)生性約束增強(qiáng)。各項要素成本上升強(qiáng)化了企業(yè)的投資決策。過去，實(shí)際要素價格相對資金來說更便宜，投資的主要瓶頸是資金約束；如今企業(yè)不僅要面對資金約束，還要面對各項要素成本的上漲，這在一定程度上強(qiáng)化了對項目盈利性要求，將直接導(dǎo)致很多以前有利可投的項目如今無利可投。這在利潤越來越被平均化的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)投資方面更為明顯，一定程度上將制約投資增長。而這恰恰是產(chǎn)業(yè)調(diào)整、結(jié)構(gòu)升級的最強(qiáng)大的原動力。