揭開全球經(jīng)濟(jì)“超預(yù)期”的面紗

2010南非世界杯像四年一次的大學(xué)堂，用鐵一般的事實擊碎了許多幻想，帶給世人理性思考。南非折戟沉沙于小組賽，東道主必進(jìn)16強的鐵律就此作古；意大利、法國潰不成軍，前冠亞軍強勢依然的神話淪為笑談；英格蘭無奈止步于16強，球門線內(nèi)外的詛咒38年后重現(xiàn)。不得不感嘆，規(guī)律、法則、經(jīng)驗、小概率事件的不可能性就像是一層層蓋在大力神杯上的薄薄面紗。

　　世界杯如是，經(jīng)濟(jì)世界也如是。區(qū)別僅僅在于，人們用感性的眼光去看世界杯，卻用理性的眼光去看全球經(jīng)濟(jì)，于是乎，規(guī)律、法則和經(jīng)驗之類就像“桎梏”一樣束縛著人們的思維。

　　■全球經(jīng)濟(jì)“超預(yù)期”面紗勢必褪去

　　籠罩在全球經(jīng)濟(jì)之上最厚的一層面紗，就是“超預(yù)期”的面紗。如果說世界杯上有傷在身的布馮能夠如天神般拯救意大利，一定會被很多球迷視作瘋子。有意思的是，市場人士卻很能心安理得地接受大病初愈的全球經(jīng)濟(jì)能有超乎想象的強勁復(fù)蘇。為什么市場人士能夠心平氣和地接受和普通人感覺大相徑庭的“超預(yù)期”表現(xiàn)呢？經(jīng)驗使然，很多浸淫于經(jīng)濟(jì)世界的市場人士習(xí)慣了全球經(jīng)濟(jì)特別是美國經(jīng)濟(jì)的一貫強勢，用一句有點莫名其妙卻十分流行的話說，就是“美國經(jīng)濟(jì)極具韌性”。事實上，從最新的形勢演化看，美國經(jīng)濟(jì)的韌性并不那么出類拔萃。

　　公布的數(shù)據(jù)顯示，第一季度的美國經(jīng)濟(jì)增長率再次下調(diào)至2.7%，在兩個月內(nèi)，這一數(shù)值已經(jīng)歷兩次向下修正，從3.2%到3.0%再到終值2.7%，事實證明市場人士一度3.3%-3.5%的預(yù)期中值包含了過多的非理性狂熱。更進(jìn)一步看，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度的減弱還體現(xiàn)在更多細(xì)節(jié)上：公布的5月耐用品訂單環(huán)比萎縮1.1%，結(jié)束了此前連續(xù)6個月環(huán)比增長的強勢；公布的5月新房銷售環(huán)比大幅萎縮32.7%，30萬套的銷量創(chuàng)歷史新低；公布的5月舊房銷售環(huán)比萎縮2.2%，結(jié)束了前兩個月7%和8%的強勁反彈；公布的6月費城聯(lián)儲商業(yè)前景指數(shù)環(huán)比增幅僅為8%，大幅低于預(yù)期的20%和5月的21.4%；公布的房屋開工和建筑許可環(huán)比增幅則分別為-10%和-5.9%，均大幅低于預(yù)期水平。

　　為什么全球經(jīng)濟(jì)“超預(yù)期”的面紗勢必將要褪去？筆者認(rèn)為，原因在于導(dǎo)致“超預(yù)期”表現(xiàn)的短期動力難以長期持續(xù)：

　　其一，2008年底和2009年上半年出臺的大規(guī)模救助政策的刺激效應(yīng)正在逐漸減弱和消失，4月底美國房市刺激政策大部分到期，直接導(dǎo)致5月房市銷量在爆發(fā)性增長后又爆發(fā)性回落，這也是高盛研究團(tuán)隊認(rèn)為美國房市并未見底的根本原因，如果缺乏后續(xù)刺激政策（很可能沒有），美國房市可能將在2011-2012年重新回到量滯價跌的尷尬境地，并給消費恢復(fù)帶來0.2-0.8個百分點的打擊；

　　其二，從危機(jī)時代到后危機(jī)時代過渡期的“振奮”效應(yīng)正在逐漸消散，公布的6月彭博全球經(jīng)濟(jì)信心指數(shù)僅為36.63點，較上個月的51.36點大幅下降；

　　其三，減少摩擦性失業(yè)的短期利好因素正在逐漸減弱，伴隨著人口普查對美國就業(yè)人口的刺激作用逐漸消失，6-9月美國失業(yè)率改善的局面可能難以持續(xù)，高失業(yè)對增長的掣肘作用將長期存在；

　　其四，違約風(fēng)險在美國雖沒有體現(xiàn)在宏觀主權(quán)層次，卻已顯現(xiàn)在中觀州及地方層次，由于財政束縛較大，美國州及地方政府的實際支出較衰退谷底還下降了1.7%，在復(fù)蘇大趨勢中成為最為暗淡的一道數(shù)據(jù)陰影；

　　其五，消費主引擎的恢復(fù)并沒有預(yù)期中那般強勢，修正后的最終數(shù)據(jù)顯示，第一季度美國個人消費的增幅僅為3.0%，低于預(yù)期的3.5%。

　　■面紗褪去，經(jīng)濟(jì)更顯暗淡

　　除去“超預(yù)期”這最厚重的一層面紗，籠罩在全球經(jīng)濟(jì)之上的面紗依舊層層疊疊?！爸鳈?quán)債務(wù)危機(jī)”就是一層掩蓋了許多事實并帶來了諸多誤解的面紗。

　　所謂“一朝被蛇咬、十年怕井繩”，于是在4-5月間，希臘主權(quán)債務(wù)危機(jī)讓市場經(jīng)歷了一波大幅調(diào)整，歐元急速貶值，黃金和美元急速上漲，股市大幅縮水。雖然主權(quán)債務(wù)危機(jī)的中長期影響不容小視，但值得注意的是，越來越多的深入研究表明，主權(quán)債務(wù)危機(jī)和百年難遇的次貸危機(jī)不可同日而語，既然次貸危機(jī)最終都變成了歷史，那么市場對主權(quán)債務(wù)危機(jī)引發(fā)全球經(jīng)濟(jì)重返衰退的擔(dān)憂可能有些過度了。

　　我們看到，近期一系列歐洲噩耗并沒有引發(fā)預(yù)期中的市場共振，即便希臘主權(quán)債務(wù)危機(jī)被下調(diào)至垃圾級，即便歐洲重鎮(zhèn)西班牙的主權(quán)評級也遭到下調(diào)，市場并沒有像4-5月那般風(fēng)聲鶴唳，脆弱不堪。

　　褪去“超預(yù)期”和“主權(quán)債務(wù)危機(jī)”的面紗，另外兩層“面紗”也悄然若揭：

　　一是“差異化”的面紗。一直以來，市場津津樂道于復(fù)蘇的差異化，即美國經(jīng)濟(jì)和新興市場相對于歐洲和日本的復(fù)蘇強勢，而6月以來的最新數(shù)據(jù)和動向表明，所謂差異并沒有市場想象的那么大，即便遭遇了主權(quán)債務(wù)危機(jī)的沖擊，歐洲經(jīng)濟(jì)并沒有被擊垮，2010年第一季度依舊頑強實現(xiàn)了0.5%的同比增長，更令人驚訝的是，日本經(jīng)濟(jì)在第一季度錄得5.0%的季環(huán)比年率增長，不僅大幅超出預(yù)期，更讓美國的2.7%相形見絀。所以說，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的差異化依舊存在，但領(lǐng)先者和落后者的距離已沒有市場預(yù)期的那么遙不可及。

　　二是“通脹”面紗。市場一度十分信奉“超寬松貨幣政策將引發(fā)通脹”的經(jīng)濟(jì)學(xué)鐵律，但市場可能忽略了一點，通脹并不僅是貨幣現(xiàn)象，也是經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，既然全球經(jīng)濟(jì)真實復(fù)蘇的力度并不像預(yù)期中那么強勁，既然產(chǎn)出缺口依舊廣泛存在，既然失業(yè)率高企依舊困擾著諸多經(jīng)濟(jì)體，那么實質(zhì)性的“通脹”卷土重來可能就是一個偽命題。事實上，從美國節(jié)節(jié)下降的CPI數(shù)據(jù)，創(chuàng)出44年新低的核心CPI數(shù)據(jù)，我們就已看到了通脹難以從潛在壓力變?yōu)閷嶋H壓力的端倪。