央行上調(diào)存款準(zhǔn)備金仍將從“緊”

央行日前宣布，決定上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，于2008年6月15日和25日分別按增加0．5個(gè)百分點(diǎn)繳款。至此，這已經(jīng)是央行今年內(nèi)第五次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，準(zhǔn)備金率已由年初的14．5％上升至17．5％。央行此次拿出的“殺手锏”亦是頻頻使用過的上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，貨幣政策仍將“緊”字當(dāng)頭。

央行“梅開五度”為經(jīng)濟(jì)降溫
這一次，央行給全國人民送來了一個(gè)“大粽子”：端午節(jié)前夕，宣布上調(diào)存款準(zhǔn)備金率1%，達(dá)到17.5%。回顧歷年來準(zhǔn)備金率上調(diào)的歷史，一次宣布1%似乎也沒有多少回。在這次上調(diào)之后，存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率將達(dá)到17.5%的歷史高位，這也是今年以來，央行第五度動(dòng)用存款準(zhǔn)備金率這一工具，為居高不下的中國經(jīng)濟(jì)降溫。
 
一、與以往央行多在上月CPI數(shù)據(jù)公布之后“旋即出手”的做法不同的是，此次調(diào)整先于CPI公布之前，屬于“提前行動(dòng)”；

二、此次調(diào)整幅度巨大，有別于以往0.25和0.5的調(diào)整幅度；

三、此次調(diào)整“有保有壓”，區(qū)別對(duì)待，對(duì)地震重災(zāi)區(qū)法人金融機(jī)構(gòu)暫不上調(diào)。

在此前的四次調(diào)整中，每次的增幅均為0.5%，這是今年首次上調(diào)1個(gè)百分點(diǎn)。此次上調(diào)之后，上半年央行存款準(zhǔn)備金率已總體上調(diào)3個(gè)百分點(diǎn)。目前需要對(duì)沖的資金在3000億至4000億左右，因此從數(shù)量上需要整體調(diào)整1個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，分兩次調(diào)整也是為了避免或減少對(duì)整個(gè)金融市場(chǎng)的沖擊。

貨幣政策仍將“緊”字當(dāng)頭

從這次政策出臺(tái)的時(shí)間上看，前兩次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率的時(shí)機(jī)，均是選擇在國家統(tǒng)計(jì)局公布月度消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）之后不久，特別是5月12日，在4月份通脹數(shù)據(jù)披露后僅僅幾個(gè)小時(shí)，央行即宣布上調(diào)存款準(zhǔn)備金率0．5個(gè)百分點(diǎn)，這次則明顯不同。盡管在今年前兩個(gè)月信貸增速明顯加速后，3月—4月的增速已有所放緩，但是，外匯流入的速度卻明顯加快，截至4月末，中國外匯儲(chǔ)備余額達(dá)1．7567萬億美元，4月當(dāng)月就新增745億美元，這一驚人的增幅，刷新了今年1月新增616億美元的單月紀(jì)錄。也就是說，強(qiáng)勁的生產(chǎn)活動(dòng)增長勢(shì)頭、貸款增速較快、外匯流入加速，以及由石油和食品價(jià)格飛升造成的通脹壓力，并未給央行帶來放松貨幣政策的空間，在可預(yù)見的未來，貨幣政策仍將以遏制通脹和流動(dòng)性過剩為主。

至于在這場(chǎng)反通脹的持久戰(zhàn)中，從緊貨幣政策的工具選擇，頻繁使用數(shù)量型工具而不采用加息方式，主要還是緣于資本流入因素的考慮。隨著中美利差倒掛越來越大，加息必將帶來更大的短期資本流入的沖擊。目前，熱錢的流入已引起各方面的高度重視。盡管美國暫時(shí)放緩了降息步伐，但在生產(chǎn)資料價(jià)格普遍上漲的背景下，部分行業(yè)虧損增大，財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)也相當(dāng)大，特別是考慮到穩(wěn)定證券市場(chǎng)之需，綜合考慮多種因素，加息決策勢(shì)必受到更多的牽制。換言之，對(duì)銀行放貸的控制在短期內(nèi)不太可能放松，而央行可能仍需要頻繁上調(diào)存款準(zhǔn)備金率以收緊過剩的流動(dòng)性。

物價(jià)上漲仍是宏觀經(jīng)濟(jì)最大風(fēng)險(xiǎn)

存款準(zhǔn)備金率上調(diào)1個(gè)百分點(diǎn)，也說明央行認(rèn)為當(dāng)前物價(jià)上漲壓力仍然較大。比如成本推動(dòng)壓力。國際初級(jí)商品價(jià)格仍可能繼續(xù)上漲，原油價(jià)格已基本站上130美元的新臺(tái)階。再從國內(nèi)環(huán)境看，國內(nèi)原油和煤炭價(jià)格基本放開，但成品油和電力價(jià)格仍實(shí)行國家定價(jià)，未來成品油價(jià)格和電價(jià)上調(diào)的壓力會(huì)進(jìn)一步加大。此外還有貨幣信貸反彈的壓力。今年前4個(gè)月，盡管貿(mào)易順差減少，但外匯儲(chǔ)備及相應(yīng)的人民幣占款同比仍然增加，境外流動(dòng)性輸入對(duì)基礎(chǔ)貨幣擴(kuò)張的壓力仍然較大。因此，上調(diào)存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，意在防止貨幣信貸過快增長，從而為防止全面通脹提供一個(gè)偏緊的總需求約束環(huán)境，促進(jìn)物價(jià)穩(wěn)定。

由于央行最新發(fā)布的金融研究報(bào)告認(rèn)為抑制通脹仍為首任，并提出當(dāng)前仍要立足于防止信貸過快增長，所以綜合來看，緊縮貨幣政策近期難以改變。對(duì)于通脹，央行最新公布的金融研究分析報(bào)告表示了較大憂慮，認(rèn)為“宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的最大風(fēng)險(xiǎn)仍是物價(jià)全面上漲的壓力?！毖胄袌?bào)告重申，基于其對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的綜合判斷，即防通脹風(fēng)險(xiǎn)勝于防經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)。

熱錢沖擊市場(chǎng)唯有“緊縮”應(yīng)對(duì)

4月末中國外匯儲(chǔ)備余額達(dá)1.7567萬億美元，其中4月當(dāng)月新增745億美元。這說明仍然有大量的國際熱錢在賭人民幣繼續(xù)升值。此外，越南的金融危機(jī)和周邊一些國家發(fā)生的困境也讓一些國際投資者看到這些新興的高成長小國所具有的風(fēng)險(xiǎn)因素。而外匯儲(chǔ)備充分的中國市場(chǎng)更加安全和平穩(wěn)，這些熱錢同樣加劇了國內(nèi)通貨膨脹的壓力。目前，貿(mào)易順差、人民幣升值以及不斷貶值的美元以及越南的金融危機(jī)都把全球熱錢推入中國，因此這些熱錢的涌入可能是此次大幅收緊流動(dòng)性的最大原因之一。央行再次上調(diào)準(zhǔn)備金率，還是為了對(duì)沖流動(dòng)性，因?yàn)槟壳按罅繜徨X涌入中國，不斷沖擊市場(chǎng)，經(jīng)濟(jì)壓力非常大。央行調(diào)節(jié)市場(chǎng)有兩種工具，一是發(fā)行央行票據(jù)，另一個(gè)就是上調(diào)人民幣存款準(zhǔn)備金率。不過，上調(diào)準(zhǔn)備金率可以在一定程度上緩解壓力，但不能從根本上解決問題。

靠上調(diào)收縮流動(dòng)性作用有限

再度上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，能否達(dá)到收縮流動(dòng)性的效果？分析認(rèn)為，這只是治標(biāo)之策，短期內(nèi)會(huì)起到收縮作用。但在全球流動(dòng)性過剩大背景下，這種作用的影響較為有限。對(duì)于大型商業(yè)銀行來說，缺的不是流動(dòng)資金，他們?cè)匈Y金就比較多，只是現(xiàn)在找不到好項(xiàng)目放貸出去。一是因?yàn)榉康禺a(chǎn)市場(chǎng)受到宏觀調(diào)控的壓力貸款有所趨緩，二是向中小企業(yè)放貸風(fēng)險(xiǎn)較大?，F(xiàn)在央行允許以外匯儲(chǔ)備來當(dāng)作存款準(zhǔn)備金，這樣就使得商業(yè)銀行可以購買央行的外匯儲(chǔ)備，或利用已有的外匯作為準(zhǔn)備金上交給央行。央行這樣做，顯然是要減少因?yàn)橥鈪R導(dǎo)致人民幣發(fā)行過多而產(chǎn)生的流動(dòng)性，同時(shí)減少本幣發(fā)行后所產(chǎn)生的乘數(shù)效應(yīng)。但從以往的經(jīng)驗(yàn)來看，效果十分有限。央行用存款準(zhǔn)備金率的方式來回收貨幣流動(dòng)性是需要成本的。美國的存款準(zhǔn)備金是零利息的，而我國是有利息的。我們建議，如果央行真要回收流動(dòng)性，那么應(yīng)當(dāng)考慮把存款準(zhǔn)備金利率取消，實(shí)行零利率。而由于美元貸款的利率相對(duì)較低，跟同期美聯(lián)儲(chǔ)的基準(zhǔn)利率相比又較高，商業(yè)銀行可以通過外匯貸款來減少外匯價(jià)值縮水的風(fēng)險(xiǎn)，并通過貸款的高利率獲得收益，從而規(guī)避現(xiàn)在非常嚴(yán)厲的人民幣信貸緊縮政策?？梢?，市場(chǎng)有很多的方法來避開存款準(zhǔn)備金率上調(diào)所帶來的影響，不能輕易高估這一工具的力量。

近期不對(duì)稱加息可能性不大

央行此次大幅上調(diào)存款準(zhǔn)備金率的做法，淡化了市場(chǎng)的加息預(yù)期，近期內(nèi)，央行加息的可能性實(shí)際上是減小了。目前選擇存款準(zhǔn)備金顯然要比加息會(huì)更好。由于美國經(jīng)濟(jì)走軟以及人民幣匯率不斷升值等因素的影響，出口企業(yè)的壓力很大。因此，監(jiān)管層并不希望通過加息來提高企業(yè)融資成本。在未來潛在物價(jià)上行壓力較大的同時(shí)，銀行發(fā)放貸款沖動(dòng)大有卷土重來之勢(shì)。銀行信貸規(guī)模出現(xiàn)全方面潮涌。截至2008年4月末，已有七家股份制銀行突破存貸比上限75%。為保持基礎(chǔ)貨幣平穩(wěn)增長和貨幣市場(chǎng)利率基本穩(wěn)定，人行最近重新加大了公開市場(chǎng)操作力度。明天，將發(fā)行期限1年、最高發(fā)行量150億元的央票。

綜合來看，緊縮貨幣政策近期難以改變。但是近期通過不對(duì)稱加息抑制通脹可能性不大，因?yàn)榧酉⑽嗟耐赓Y流入，而央行報(bào)告明確表示，境外流動(dòng)性輸入對(duì)基礎(chǔ)貨幣擴(kuò)張壓力仍較大。 中國的宏觀經(jīng)濟(jì)面依然沒有改變，上調(diào)存款準(zhǔn)備金率是在意料之中的。而調(diào)節(jié)準(zhǔn)備金率已成為央行對(duì)付通脹的慣常手段。根據(jù)中國目前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，央行將會(huì)繼續(xù)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率和利率。這次調(diào)高存款準(zhǔn)備金率一個(gè)百分點(diǎn)，幅度較高，相信中央政府希望防患于未然，防止內(nèi)地通脹急速惡化，短期內(nèi)人行再加息的機(jī)會(huì)不大。

銀行地產(chǎn)日子難熬“最受傷”

在本輪的行情中，銀行股和房地產(chǎn)板塊總是對(duì)大盤起著重要的作用，在此時(shí)提高存款準(zhǔn)備金率，將對(duì)這兩個(gè)板塊形成較大的沖擊。對(duì)于許多中小銀行來說，網(wǎng)點(diǎn)少，存款規(guī)模也比較小，準(zhǔn)備金的再次上調(diào)將使他們可使用的資金更加捉襟見肘。同時(shí)也使房地產(chǎn)業(yè)的貸款更加困難，因?yàn)樗鼈冎饕且揽啃刨J資金來支持的，此前廣州、上海、北京等大城市的房產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)了不景氣的跡象。法定存款準(zhǔn)備金是傳統(tǒng)的三大貨幣政策工具之一，多次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，能直接凍結(jié)商業(yè)銀行資金，抑制銀行信貸資金過快增長，從而防止房地產(chǎn)市場(chǎng)過多“泡沫”的出現(xiàn)，穩(wěn)定房價(jià)。

對(duì)股市會(huì)有一定心理影響

此次上調(diào)準(zhǔn)備金率，會(huì)對(duì)股票市場(chǎng)帶來一定的心理影響。一段時(shí)間以來，A股市場(chǎng)振蕩不安、信心脆弱，這一突如其來的收緊政策，將對(duì)節(jié)節(jié)退守的多頭信心予以打擊。預(yù)計(jì)節(jié)后大盤可能會(huì)跳空低開或下跌，直接補(bǔ)掉降低印花稅后帶來的大盤跳空缺口，后市走向也愈發(fā)顯得撲朔迷離。

不涉及重災(zāi)區(qū)法人金融機(jī)構(gòu)

震災(zāi)對(duì)整體經(jīng)濟(jì)的影響程度較輕。從當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)的總體運(yùn)行態(tài)勢(shì)看，受國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中一系列不確定因素影響，經(jīng)濟(jì)增速有所放緩，但目前尚屬溫和，沒有出現(xiàn)市場(chǎng)擔(dān)憂的大幅下滑；與此同時(shí)，今年前4個(gè)月居民消費(fèi)物價(jià)平均上漲8.2%,生產(chǎn)者價(jià)格平均上漲7.2%。就總體而言，目前宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的最大風(fēng)險(xiǎn)，仍然是物價(jià)全面上漲的壓力。上調(diào)存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，意在防止貨幣信貸過快增長，從而為防止全面通脹提供一個(gè)偏緊的總需求約束環(huán)境，促進(jìn)物價(jià)穩(wěn)定。此次調(diào)整還有一個(gè)與以往不同。央行通知中明確，地震重災(zāi)區(qū)法人金融機(jī)構(gòu)暫不上調(diào)。這種情理之中的區(qū)別對(duì)待，透露出我國災(zāi)后重建的迫切性，預(yù)計(jì)今后一段時(shí)間內(nèi)，災(zāi)后重建的投入力度將非?？捎^。與以往不同的是，考慮到地震災(zāi)區(qū)的情況，此次央行特別強(qiáng)調(diào)，準(zhǔn)備金率的調(diào)整將不涉及地震重災(zāi)區(qū)法人金融機(jī)構(gòu)。對(duì)此，我們認(rèn)為，目前宏觀調(diào)控的步伐并未受到地震的影響，差別對(duì)待地震受災(zāi)地區(qū)及非受災(zāi)地區(qū)，體現(xiàn)了宏觀調(diào)控政策在短期內(nèi)不會(huì)動(dòng)搖