央行調(diào)控政策正處在十字路口

　　7月21日，又是一個(gè)周末。正當(dāng)人們已經(jīng)進(jìn)入周末的休息調(diào)整時(shí)，央行又出其不意地提高了銀行存款準(zhǔn)備金率。這是兩個(gè)月內(nèi)央行第二次提高銀行存款準(zhǔn)備金率，如此頻繁的動(dòng)用同一調(diào)控政策，實(shí)屬罕見(jiàn)。盡管沒(méi)有出現(xiàn)國(guó)內(nèi)外呼聲很高的加息政策，央行連續(xù)提高存款準(zhǔn)備金率還是說(shuō)明了經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的信貸投放過(guò)快的問(wèn)題。如果宏觀經(jīng)濟(jì)能夠按照央行“溫和”調(diào)控的意圖變得穩(wěn)健，那么政策力度將到此為止；反之，則只能用加息和行政手段來(lái)給經(jīng)濟(jì)“降溫”了……

央行兩月內(nèi)兩調(diào)存款準(zhǔn)備金率

央行上周五（7月21日）下午18點(diǎn)在其網(wǎng)站上公布聲明稱，新的存款準(zhǔn)備金率將從8月15日起開(kāi)始執(zhí)行。央行隨后做出的解釋是：此次將存款準(zhǔn)備金率上調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)，主要是為了加強(qiáng)流動(dòng)性管理，抑制貨幣信貸總量過(guò)快增長(zhǎng)及維護(hù)經(jīng)濟(jì)良好的發(fā)展勢(shì)頭。經(jīng)初步估算，存款準(zhǔn)備金率本次提高0.5個(gè)百分點(diǎn)，將擠出大約1500億元，力度方面還是比較溫和的。

這是央行連續(xù)兩個(gè)月以來(lái)第二次上調(diào)商業(yè)銀行存款準(zhǔn)備金率。上一次上調(diào)是在6月16日，同樣是一個(gè)星期五，同樣是在結(jié)束一天工作之后的20點(diǎn)。從此不難看出央行更想避免突然襲擊的印象，而讓市場(chǎng)有接應(yīng)和反應(yīng)的時(shí)間。

當(dāng)時(shí)央行將存款準(zhǔn)備金率上調(diào)了0.5個(gè)百分點(diǎn)，這就意味著商業(yè)銀行必須增加在央行的存款準(zhǔn)備金，收縮貸款資金。央行緊縮信貸規(guī)模的信號(hào)已經(jīng)出現(xiàn)。

而早在今年4月底，央行就已經(jīng)上調(diào)了貸款利率，將基準(zhǔn)一年期貸款利率上調(diào)0.27個(gè)百分點(diǎn)至5.58%。這是自2004年以來(lái)央行首次上調(diào)貸款利率。

經(jīng)濟(jì)形勢(shì)逼央行出手

　　雖然上半年央行政策調(diào)整的密度為近年來(lái)少見(jiàn)，但是上半年各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)似乎并未向一系列的緊縮政策低頭。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，今年上半年我國(guó)的GDP、同比增長(zhǎng)10.9%，第二季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、更是達(dá)到11.3%。其中，第一產(chǎn)業(yè)增加值8288億元，增長(zhǎng)5.1%；第二產(chǎn)業(yè)增加值46800億元，增長(zhǎng)13.2%；第三產(chǎn)業(yè)增加值36355億元，增長(zhǎng)9.4%。上半年我國(guó)全社會(huì)固定資產(chǎn)投資達(dá)42371億元，同比增長(zhǎng)29.8%，增速比去年同期加快4.4個(gè)百分點(diǎn)。其中，占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資大頭的城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資，上半年同比增長(zhǎng)31.3%，增速比去年同期加快4.2個(gè)百分點(diǎn)。6月份固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)35%左右，高于1月至6月投資增長(zhǎng)31.3%的速度。此外，生產(chǎn)資料價(jià)格持續(xù)攀升，6月份流通環(huán)節(jié)生產(chǎn)資料價(jià)格總水平比年初上漲8.8%。而6月份CPI也增長(zhǎng)至1.5%。

此外，央行數(shù)據(jù)顯示，6月末M2余額32.28萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)18.43%，增幅比去年同期高2.76個(gè)百分點(diǎn)；M1余額11.23萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)13.94%，增幅比去年同期高2.69個(gè)百分點(diǎn)。前6個(gè)月人民幣貸款增加了2.18萬(wàn)億元，同比多增7233億元，完成央行全年新增貸款目標(biāo)的87%。

與此同時(shí)，6月末國(guó)家外匯儲(chǔ)備余額達(dá)到9411億美元，同比增長(zhǎng)32.37%。

商務(wù)部數(shù)據(jù)則顯示，6月份我國(guó)貿(mào)易順差達(dá)到145億美元，再創(chuàng)年內(nèi)新高；與此同時(shí)，1月至6月，我國(guó)貿(mào)易順差同比增長(zhǎng)高達(dá)54.9%。甚至有報(bào)告顯示，今年我國(guó)貿(mào)易順差將可能超過(guò)1500億美元。

上述這些數(shù)據(jù)表明，盡管有很多“華麗”的數(shù)字描述了宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，但是在這些數(shù)字背后，投資規(guī)模過(guò)大、信貸發(fā)放速度過(guò)快、經(jīng)濟(jì)發(fā)展支撐點(diǎn)過(guò)于聚集在投資、出口等問(wèn)題，給能源供給、促進(jìn)社會(huì)消費(fèi)、規(guī)避銀行風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)了諸多困難，而根本的則是不適合中國(guó)國(guó)情的發(fā)展之路，中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的過(guò)熱壓力只能越來(lái)越大。

因此經(jīng)濟(jì)學(xué)家們此前曾普遍預(yù)期央行將采取進(jìn)一步的緊縮措施，但究竟會(huì)動(dòng)用何種政策工具卻有不同猜測(cè)，可能的選項(xiàng)包括加息、擴(kuò)大匯率波動(dòng)幅度、上調(diào)存款準(zhǔn)備金率等。最后，央行還是選擇了提高存款準(zhǔn)備金率的方法。

頻繁出手的兩個(gè)“暗示”

    筆者認(rèn)為，央行這一最新舉措透露出兩方面的信息：

首先，必須對(duì)商業(yè)銀行的放貸規(guī)模進(jìn)行“削減”。

高速增長(zhǎng)的信貸是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)中的一個(gè)突出問(wèn)題。央行數(shù)據(jù)顯示，2006年以來(lái)銀行信貸持續(xù)高速增長(zhǎng)，前6個(gè)月人民幣貸款增加2.18萬(wàn)億元，同比多增7233億元。新增貸款額竟占去央行預(yù)定全年指標(biāo)的87%。無(wú)論是加息，還是上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，其用意都是為了抑制銀行信貸資金過(guò)快增長(zhǎng)。

而上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，能直接凍結(jié)商業(yè)銀行資金，強(qiáng)化流動(dòng)性管理。據(jù)測(cè)算，提高存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，大約能一次性鎖定1500億元資金。所以，央行21日明確表示，此次存款準(zhǔn)備金率提高0.5個(gè)百分點(diǎn)，主要是為了加強(qiáng)流動(dòng)性管理，抑制貨幣信貸總量過(guò)快增長(zhǎng)。

其次，上調(diào)存款準(zhǔn)備金率也體現(xiàn)了“區(qū)別對(duì)待”的調(diào)控原則。

同加息相比，上調(diào)存款準(zhǔn)備金率是直接針對(duì)商業(yè)銀行實(shí)施的貨幣政策工具，不似加息“一刀切”式直接影響企業(yè)財(cái)務(wù)和百姓生活。而且，本次農(nóng)村信用社(含農(nóng)村合作銀行)存款準(zhǔn)備金率暫不上調(diào)，繼續(xù)執(zhí)行現(xiàn)行存款準(zhǔn)備金率，這也體現(xiàn)出了央行加強(qiáng)農(nóng)村金融和支持農(nóng)村建設(shè)的政策用意。

此外，我們也看到，政策的出臺(tái)，需相機(jī)而定。央行此次再度選擇這一工具，顯然是經(jīng)過(guò)了周密論證。6月份金融數(shù)據(jù)顯示，一方面信貸依然維持高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，造成經(jīng)濟(jì)隱憂；但另一方面，央行自4月份采取的上調(diào)貸款利率、上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、增發(fā)央行票據(jù)等多種措施，效果已初顯，6月份貨幣信貸增幅有所回落，貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)勢(shì)頭減緩。所以，不到萬(wàn)不得已的時(shí)候，不會(huì)動(dòng)用加息這種影響全社會(huì)運(yùn)行的調(diào)控手段。

因此，從央行21日出臺(tái)的政策看，再次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率成為當(dāng)前的妥當(dāng)之策，也是試探之舉。如果市場(chǎng)仍舊不注意央行的用意，信貸發(fā)放規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，那就很容易出動(dòng)央行的底線。

未來(lái)政策走向

在使用了多種政策之后，整個(gè)政策的走勢(shì)今后還會(huì)出現(xiàn)三種可能：

一、央行：繼續(xù)提高存款準(zhǔn)備金率

固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)過(guò)快，其中投資大多是間接投資，也就是說(shuō)主要來(lái)自銀行，因此，金融風(fēng)險(xiǎn)高度集中在銀行。而為了降低銀行的風(fēng)險(xiǎn)，就必須控制信貸規(guī)模，因此，從銀行內(nèi)部尋找辦法，最合適的就是發(fā)行定向票據(jù)與提高存款準(zhǔn)備金率。

但是，由于央行發(fā)行票據(jù)所來(lái)的貨幣在到期后又要回到市場(chǎng)，且對(duì)于整個(gè)市場(chǎng)的吸引力下降，以至于政策逐漸失效。因此，央行在2006年內(nèi)仍會(huì)采取較溫和的提高存款準(zhǔn)備金率的方法，最高可能會(huì)升至10%。

二、央行：加息

事實(shí)上，6月份央行上調(diào)存款準(zhǔn)備金率對(duì)于緊縮貨幣的效果并不明顯。因?yàn)椋岣叽婵顪?zhǔn)備金率對(duì)商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)比加息更精確一點(diǎn)，但是要論對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)（宏觀經(jīng)濟(jì)）的影響，則加息影響力更大、更直接、更寬泛。

而目前經(jīng)濟(jì)中所出現(xiàn)的問(wèn)題，正是由于各地開(kāi)工項(xiàng)目增多、增加投資欲望強(qiáng)烈所引發(fā)的，因此，必須雙管齊下，進(jìn)行全面的調(diào)控，而加息則是最有市場(chǎng)化和可行性的手段。而時(shí)間則有可能在9月中下旬。

三、多部門：行政調(diào)控手段

由于行政手段產(chǎn)生了太多的爭(zhēng)論，所以行政手段很少出現(xiàn)在此輪宏觀調(diào)控中。因此出現(xiàn)了央行政策“形單影只”的現(xiàn)象。而在2004年的宏觀調(diào)控中，正是行政手段產(chǎn)生了重要作用，國(guó)家發(fā)改委、央行、銀監(jiān)會(huì)等部門聯(lián)手進(jìn)行調(diào)控，投資增速很快就有所緩和。

所以，如果固定資產(chǎn)投資在今后幾個(gè)月依然保持高速增長(zhǎng)的勢(shì)頭，就必須改變單一對(duì)信貸進(jìn)行調(diào)控的思路，轉(zhuǎn)而對(duì)整個(gè)投資主體進(jìn)行調(diào)控，換言之，只能用行政手段。