民企“外資化”須引起政策與監(jiān)管反思

11月上旬，英屬維爾京群島財(cái)政部長(zhǎng)Hon. Ronnie kelton將首次來(lái)華進(jìn)行訪問(wèn)，在“巨額國(guó)民財(cái)富流失‘黑洞’”的指責(zé)聲中，此次訪問(wèn)定將牽動(dòng)眾多民企敏感的神經(jīng)……

Ronnie kelton中國(guó)行意在政策摸底

近些年國(guó)內(nèi)眾多民企借道英屬維爾京等國(guó)際避稅地（又稱“離岸金融中心”）紛紛“外資化”，搖身變?yōu)椤熬惩馄髽I(yè)”后轉(zhuǎn)而收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)。這引發(fā)了國(guó)內(nèi)對(duì)其成“巨額國(guó)民財(cái)富流失‘黑洞’”的指責(zé)，國(guó)內(nèi)相關(guān)監(jiān)管部門(mén)連續(xù)出臺(tái)政策進(jìn)行規(guī)范。但國(guó)內(nèi)相關(guān)政策搖擺不定，民企“外資化”前景并不明朗。因此，對(duì)中國(guó)相關(guān)政策進(jìn)行“摸底”，進(jìn)而判斷對(duì)己之影響，就成為Hon. Ronnie kelton此行的實(shí)質(zhì)原因。

而對(duì)國(guó)內(nèi)眾多民企而言，對(duì)于民企“外資化”政府究竟如何定性，最終采取什么樣的明確政策，無(wú)疑會(huì)對(duì)切身利益產(chǎn)生重大影響。

外匯局重啟紅籌通道

國(guó)家外匯管理局的一紙新規(guī)終于重啟了封閉達(dá)半年之久的“紅籌通道”。這是外匯局在10個(gè)月內(nèi)對(duì)境內(nèi)企業(yè)境外投融資管理辦法的第三次調(diào)整。

10月23日，國(guó)家外匯管理局對(duì)外發(fā)布《關(guān)于境內(nèi)居民通過(guò)境外特殊目的公司境外融資及返程投資外匯管理有關(guān)問(wèn)題的通知》》（即“75號(hào)文”）。該文件明確，允許境內(nèi)居民（包括法人和自然人）可以特殊目的公司的形式設(shè)立境外融資平臺(tái)，無(wú)須經(jīng)過(guò)外匯管理部門(mén)批準(zhǔn)，但需進(jìn)行備案。這實(shí)際上是認(rèn)可了民企“外資化”、“小紅籌”的合法地位。

國(guó)家外管局一位官員指出，“75號(hào)文”與“11號(hào)文”、“29號(hào)文”相比“是個(gè)退讓”。這位官員說(shuō)，按照后二者的規(guī)定，民企“外資化”、“小紅籌”要經(jīng)過(guò)外匯管理部門(mén)審批，但現(xiàn)在是“只要地方政府和相關(guān)部門(mén)批準(zhǔn)了，外管局就不攔”。

民企上演資本市場(chǎng)“乾坤大挪移”

近年來(lái)，借道英屬維爾京群島等國(guó)際避稅島設(shè)立殼公司，再將境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)注入殼公司，進(jìn)一步尋求海外上市，似已成為國(guó)內(nèi)民營(yíng)企業(yè)的一種風(fēng)潮。根據(jù)市場(chǎng)公開(kāi)報(bào)道初步統(tǒng)計(jì)，迄今已有270多家民營(yíng)企業(yè)通過(guò)“小紅籌”海外上市。

這種民企“外資化”的運(yùn)動(dòng)，即民企通過(guò)在國(guó)際避稅島設(shè)立殼公司變身外商企業(yè)，實(shí)現(xiàn)間接海外上市已有多年歷史。

資產(chǎn)權(quán)益轉(zhuǎn)移：繞過(guò)政策壁壘

由于直接換股的做法并不為監(jiān)管部門(mén)所普遍接受，民企股東往往采取以下更加穩(wěn)妥的步驟和方式將境內(nèi)資產(chǎn)權(quán)益轉(zhuǎn)移給離岸殼公司：

本人設(shè)立的境外殼公司A與本人簽訂轉(zhuǎn)股協(xié)議，將本人所控制的境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)權(quán)益轉(zhuǎn)讓給殼公司；商務(wù)主管部門(mén)批準(zhǔn)轉(zhuǎn)股協(xié)議后，境內(nèi)企業(yè)變更為外商投資企業(yè)，外資來(lái)源地為維爾京群島等自由島；殼公司A將所獲得的股權(quán)作抵押向境外機(jī)構(gòu)融資，融資產(chǎn)生的債務(wù)由殼公司A的上＿級(jí)殼公司B承擔(dān)；將融資款匯入境內(nèi)，履行轉(zhuǎn)股收匯手續(xù)，辦理轉(zhuǎn)股收匯外資外匯登記，獲得合法的資產(chǎn)權(quán)益匯出渠道；殼公司A境外上市，境內(nèi)企業(yè)向殼公司A支付利潤(rùn)，殼公司A向殼公司B支付利潤(rùn)，殼公司B償還境外融資。殼公司A將籌集到的資金以外商投資或外債的方式投入境內(nèi)企業(yè)使用。

資產(chǎn)評(píng)估：提供資本外流空間

根據(jù)《國(guó)有資產(chǎn)評(píng)估管理辦法》和《資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則一基本準(zhǔn)則》，境內(nèi)企業(yè)所依據(jù)的資產(chǎn)評(píng)估方法有市場(chǎng)法、收益法和成本法三種，但在我國(guó)資產(chǎn)評(píng)估的操作實(shí)踐中，成本法一統(tǒng)天下，絕大部分企業(yè)資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告都是圍繞企業(yè)凈資產(chǎn)值上下不超過(guò)5%而得出評(píng)估結(jié)論；政府有關(guān)部門(mén)的審批似乎也默認(rèn)了資產(chǎn)評(píng)估的這一操作實(shí)踐，只要境內(nèi)企業(yè)股權(quán)的轉(zhuǎn)讓價(jià)值不低于凈資產(chǎn)值，股權(quán)轉(zhuǎn)讓審批就可順利予以通過(guò)。

境外發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體大都采取市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值，沒(méi)有專門(mén)的資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告，但每個(gè)投資者都可按照當(dāng)?shù)刈C券市場(chǎng)類似企業(yè)的市盈率估算出目標(biāo)企業(yè)的大致價(jià)值。與成本法截然不同的是，市場(chǎng)法更加看重企業(yè)的成長(zhǎng)性和遠(yuǎn)期盈利能力，對(duì)企業(yè)的凈資產(chǎn)規(guī)模并不重視，所以一家擬轉(zhuǎn)移資產(chǎn)到境外上市的境內(nèi)企業(yè)，如果盈利能力足夠強(qiáng)，其在境內(nèi)和境外的資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值將會(huì)出現(xiàn)巨大差異，境內(nèi)企業(yè)股東利用這一差異可以輕易將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移出境，民營(yíng)企業(yè)外資化運(yùn)動(dòng)即源起于此。

如果國(guó)內(nèi)民營(yíng)企業(yè)資產(chǎn)向海外進(jìn)行等價(jià)轉(zhuǎn)移，并不構(gòu)成國(guó)民財(cái)富的流失。只有當(dāng)轉(zhuǎn)移并不等價(jià)時(shí)，才構(gòu)成國(guó)民財(cái)富的流失。民企轟轟烈烈“外資化”運(yùn)動(dòng)，恰恰是以不等價(jià)收購(gòu)為主要手段，從而招致“國(guó)民財(cái)富流失‘黑洞’”的指責(zé)。

民企“外資化”的政策反思

大量民企“外資化”現(xiàn)象的背后，暴露出一些深層次的制度性問(wèn)題。

稅收政策歧視

除了“三減兩免半”的外資企業(yè)所得稅優(yōu)惠外，我國(guó)對(duì)特定地區(qū)、行業(yè)、項(xiàng)目的外商投資企業(yè)規(guī)定了十分詳細(xì)、不同層級(jí)的減免稅政策，采取減征、免征以及退稅等優(yōu)惠方式，涉及企業(yè)所得稅、增值稅、關(guān)稅、城市維護(hù)建設(shè)稅、耕地占用稅以及外國(guó)人個(gè)人所得稅等多個(gè)稅種。全面的稅收優(yōu)惠政策直接導(dǎo)致外商投資企業(yè)的實(shí)際可執(zhí)行有效稅率大幅降低，據(jù)測(cè)算，經(jīng)濟(jì)特區(qū)和沿海經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)的外商投資企業(yè)所得稅實(shí)際有效稅率只有5%左右。一般情況下，成為外商投資企業(yè)就意味著企業(yè)所得稅獲兩年免除，兩年后所得稅率為10%或15%，甚至更低。

民營(yíng)融資難題

資金短缺一直以來(lái)是民營(yíng)企業(yè)持續(xù)發(fā)展的瓶頸。按照現(xiàn)在流行的“投注差”限額外債管理政策，外商投資企業(yè)可以在投注差的范圍內(nèi)自主決定對(duì)外借債規(guī)模；也可以在借款指標(biāo)內(nèi)以國(guó)外的信用證或外匯等作擔(dān)保在國(guó)內(nèi)銀行貸款；即使沒(méi)有國(guó)外的融資渠道，外商投資企業(yè)的規(guī)模、技術(shù)、資信等總體狀況也優(yōu)于中小民營(yíng)企業(yè)，更容易取得國(guó)內(nèi)銀行的貸款支持?？陀^上不平等的境遇迫使大量民營(yíng)企業(yè)尋求海外上市之路。

行業(yè)門(mén)檻限制

目前，國(guó)家對(duì)外商投資企業(yè)已經(jīng)形成了一套比較完備的管理、服務(wù)、財(cái)產(chǎn)保護(hù)和統(tǒng)計(jì)考核指標(biāo)體系。相比之下，民營(yíng)企業(yè)在一些地方似乎一直游離于系統(tǒng)管理和服務(wù)體系之外。民營(yíng)企業(yè)在獲取政務(wù)信息、市場(chǎng)準(zhǔn)入以及繳納稅費(fèi)等方面沒(méi)有得到有效的服務(wù)。有關(guān)調(diào)查表明，民營(yíng)企業(yè)受規(guī)模、經(jīng)營(yíng)期限、資信證明等方面的限制，在多個(gè)行業(yè)或領(lǐng)域仍存在著程度不同的準(zhǔn)入障礙。

與政績(jī)掛鉤之禍

對(duì)外資的普遍渴求心理使招商引資的數(shù)量成為衡量一個(gè)地方政府政績(jī)的重要標(biāo)準(zhǔn)。很多地方政府把招商引資作為一項(xiàng)工作任務(wù)層層下達(dá)給各個(gè)政府部門(mén)，并對(duì)引資成效好的部門(mén)及干部個(gè)人給予獎(jiǎng)勵(lì)，以至于個(gè)別地方出現(xiàn)了監(jiān)管部門(mén)、金融機(jī)構(gòu)以及企業(yè)共同造假的情況。

遏制民企外資化還需“堵疏結(jié)合”

根據(jù)美國(guó)、法國(guó)等國(guó)家對(duì)返程投資實(shí)行“長(zhǎng)臂監(jiān)管”的方式，“嚴(yán)堵”應(yīng)成為遏制民企“外資化”運(yùn)動(dòng)的應(yīng)有題中之意。專家建議，一方面，對(duì)境內(nèi)居民境外投資的監(jiān)管，在充分借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，盡快出臺(tái)、完善相關(guān)規(guī)則，防范資產(chǎn)轉(zhuǎn)移過(guò)程中國(guó)民財(cái)富的流失。另一方面，調(diào)整外資確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)，將目前的注冊(cè)地原則改為“實(shí)際控制人”原則。

在“嚴(yán)堵”同時(shí)，還要進(jìn)行“疏導(dǎo)”，從根源上削弱民企“外資化”的內(nèi)在動(dòng)機(jī)。

專家認(rèn)為，包括民營(yíng)企業(yè)在內(nèi)的內(nèi)資企業(yè)之所以選擇外流離岸金融中心，主要?jiǎng)訖C(jī)除轉(zhuǎn)移資產(chǎn)、非法洗錢(qián)外，還有曲線海外上市、國(guó)內(nèi)資本曲線獲得與外商相同的待遇、避稅等因素。假如國(guó)家政策不發(fā)生重大改變，預(yù)計(jì)離岸金融中心與中國(guó)之間的跨境資本流動(dòng)規(guī)模將持續(xù)增長(zhǎng)。

另外，從投融資、稅收、審批、土地等方面，減少直至取消對(duì)外資的超國(guó)民待遇，著力解決民營(yíng)企業(yè)稅賦不公、融資難的問(wèn)題，營(yíng)造平等競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)環(huán)境，可從根本上削弱民營(yíng)企業(yè)“外資化”的動(dòng)機(jī)。

同時(shí)也應(yīng)看到，民企“外資化”背后也有一定的合理因素。專家認(rèn)為，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)不完善，企業(yè)價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能不足，境內(nèi)企業(yè)發(fā)展無(wú)法獲得上市融資的機(jī)會(huì)，管道極其狹窄；即使在國(guó)內(nèi)有上市機(jī)會(huì)，其融得的資金也大大低于在國(guó)外資本市場(chǎng)的融資額。

“小紅籌”中不等價(jià)收購(gòu)成立的直接原因，在于境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)評(píng)估是“成本法”一統(tǒng)天下。絕大部分企業(yè)資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告都是圍繞企業(yè)凈資產(chǎn)值上下不超過(guò)5%進(jìn)行評(píng)估，政府有關(guān)部門(mén)的審批也默認(rèn)了這一操作實(shí)踐，只要境內(nèi)企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)值不低于凈資產(chǎn)價(jià)值，審批就可順利通過(guò)。但在境外發(fā)達(dá)市場(chǎng)，是以企業(yè)盈利折現(xiàn)算出企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。這種評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)的差異，其背后深層原因是境內(nèi)外資本市場(chǎng)發(fā)展程度、企業(yè)價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能的巨大差別。因此，有序放開(kāi)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，使資本市場(chǎng)盡快回歸其配置資源、價(jià)值發(fā)現(xiàn)的本來(lái)功能，讓民營(yíng)企業(yè)在國(guó)內(nèi)也有同樣的發(fā)展空間，才是遏制民企‘外資化’的治本之策。